De vier belangrijkste methoden voor het berekenen van de bedrijfswaarde voor kleine en middelgrote bedrijven zijn de meervoudige methode, de nettovermogenswaardemethode, de gekapitaliseerde winstwaardemethode en de DCF-methode. Hier vind je wat je moet weten over elke methode. Eenvoudig uitgelegd en met voorbeelden.

De meervoudige methode

Voor een overzicht van onze huidige marktgegevens over de waarderingsmultiples.

Waardering = basissleutelgetal vermenigvuldigd met waarderingsmultiple

De meervoudige methode (ook bekend als de “vermenigvuldigingsmethode”) is een procedure die vaak wordt gebruikt bij fusies en overnames. De methode maakt het mogelijk om snel te controleren of een verwachte aankoopprijs voor de verkoop van een bedrijf realistisch en passend is voor zowel de koper als de verkoper. 

Dit is gebaseerd op de huidige prijzen die zijn gerealiseerd door vergelijkbare bedrijven die al zijn verkocht. De multiple waarvoor deze bedrijven zijn verkocht, wordt geanalyseerd en deze factor wordt toegepast op het te waarderen bedrijf. Multiples kunnen bijvoorbeeld multiples zijn van de bedrijfswinst (“EBIT multiple”), winst voor rente, belastingen, afschrijvingen en amortisatie (EBITDA multiple) of omzet (“sales multiple”).

De methode is vooral geschikt voor bedrijven die al enige tijd bestaan. Hier kan een meerjarige winsttrend worden gebruikt als basis voor de waardering. Hoe beter de empirische waarden, hoe betekenisvoller het resultaat. In elk geval is het raadzaam om de meervoudige methode te gebruiken naast de plausibiliteitscontrole van een bedrijfswaarde die uit een andere methode is voortgekomen.

De indicatieve waarde van het bedrijf bepaald met het veelvoud komt overeen met de “ondernemingswaarde”. Dit is de waarde van het eigen vermogen plus de financiële verplichtingen. Dit betekent dat de financiële verplichtingen moeten worden afgetrokken van de berekende bedrijfswaarde voor de waarde van het eigen vermogen.

Waardering op basis van de EBIT-multiple-methode

Bij het waarderen van het bedrijf met behulp van de EBIT-multiple-methode wordt de gemiddelde nettowinst voor rente en belastingen (EBIT) van de afgelopen jaren vermenigvuldigd met de EBIT-multiple. Er wordt rekening gehouden met de winst voor rente en belastingen, zodat de multiples vergelijkbaar blijven, zelfs voor bedrijven met verschillende belastingtarieven en schuldkapitaalstructuren. Voor kleinere bedrijven met een omzet tot 20 miljoen ligt de waargenomen range voor multiples voornamelijk tussen de 4 – 10. Een multiple van 6 of hoger betekent dat het bedrijf zeer aantrekkelijk is. Waar een bedrijf binnen dit bereik valt, hangt niet alleen af van de cijfers, maar ook van een aantal zachte factoren. 

NIMBO gebruikt EBITC-multiples voor bedrijfswaardering

Dit is gebaseerd op EBIT plus de totale vergoeding voor de directeur (brutosalaris, werkgeversbijdragen voor sociale zekerheid, autokosten).

In kleinere bedrijven kan de directeur tot op zekere hoogte zijn eigen salaris bepalen. EBITC” maakt een vergelijking mogelijk met de winstkracht van andere bedrijven zonder vervormingen door lonen die boven of onder het marktloon liggen, speciale kenmerken van kapitaalstructuren en verschillende belastingtarieven. De EBIT-variant omvat ook een aanpassing van het salaris van de directeur, maar NIMBO geeft de voorkeur aan de EBITC-variant omdat deze, vanuit empirisch oogpunt, waargenomen inkoopbiedingen beter kan verklaren dan de EBIT-variant.

Waardering op basis van de EBITDA-multiple-methode

In tegenstelling tot EBIT bevat EBITDA (winst voor rente, belastingen, afschrijvingen en amortisatie) geen afschrijvingen. Met dezelfde EBIT kan de EBITDA van een activa-intensief bedrijf aanzienlijk hoger zijn dan die van een arbeidsintensief bedrijf.

Voor activa-intensieve bedrijven met een hoge nettovermogenswaarde is het vanuit het oogpunt van de koper zinvol om te werken met EBITDA-multiples, omdat het niveau van afschrijvingen en amortisatie een zekere speelruimte biedt, wat het resultaat kan vertekenen. Er moet ook altijd rekening worden gehouden met de fase van de investeringscyclus waarin het bedrijf zich bevindt. Zijn er investeringen in behandeling?

Waardering met verkoopmultiples

Vanuit het perspectief van een investeerder is de potentiële winst van een bedrijf van bijzonder belang. Als de huidige winst echter niet betekenisvol, erg klein of zelfs negatief is, moet een ander kengetal, zoals omzet, worden overwogen. Dit kan bijvoorbeeld zinvol zijn als de koper gelooft dat hij het rendement op de verkoop kan verbeteren met zijn eigen bestaande, efficiëntere kostenstructuren. De potentiële koper neemt een groter risico met deze methode en moet geloven dat het bedrijf in de toekomst winst zal maken. 

Een sales multiple waardering kan ook worden gebruikt om de plausibiliteit van andere waarderingen aan te vullen of te controleren.

De omzetmultiples zijn aanzienlijk lager dan de EBIT-multiples. Het waargenomen bereik ligt meestal tussen 0,2 en 2, afhankelijk van de sector, winstgevendheid, groeivooruitzichten en een aantal andere factoren. Omzetmultiples tussen 0,2-0,6 zijn realistisch voor bedrijven met een lage groei en onrendabele bedrijven. Afhankelijk van het omzetniveau kan zelfs een verandering van de verkoopmultiple met een factor 0,1 een grote impact hebben op de waarde van het bedrijf.

Als een waardering wordt uitgevoerd op basis van zowel EBIT- als omzetmultiples en de waardering op basis van de omzetmultiple resulteert in een hogere waarde dan de waardering op basis van de EBIT-multiple, dan wijst dit op een lager rendement op omzet dan voor vergelijkbare bedrijven.

De nettovermogenswaardemethode

Waardering = intrinsieke waarde van het bedrijf

Dit is de eenvoudigste methode om de intrinsieke waarde te bepalen.

De waarden voor vaste en vlottende activa tegen marktprijzen uit de balans worden opgeteld, gecorrigeerd voor stille reserves en belastingen, schulden en verplichtingen worden afgetrokken. 

De nettovermogenswaarde laat een vrij lage ondernemingswaarde zien.

In het geval dat de nettovermogenswaarde geen passend risico-rendement genereert of het bedrijf zelfs verlies maakt, is de financiële ondernemingswaarde – exclusief eventuele waardeverhogende samengestelde effecten met een potentiële koper – over het algemeen gelijk aan de liquidatiewaarde.

In verband met de verkoop van een bedrijf heeft de nettovermogenswaarde voornamelijk een informatieve waarde en ligt deze meestal onder het waarderingsbereik van de meervoudige methoden, aangezien er geen goodwill en winstpotentieel boven het minimumrendement worden weergegeven.

Voor- en nadelen van deze methode

Het gebruik van de nettovermogenswaardemethode als aanvulling, bijvoorbeeld in combinatie met een meer optimistische methode zoals de gekapitaliseerde winstwaardemethode (zie het gedeelte over gemiddelde-waardemethoden), kan heel zinvol zijn.

Het kwantificeert de reële waarde van de bestaande activa van het bedrijf en toont de werkelijke hoeveelheid eigen vermogen. Dit is belangrijk voor de financiering.

Betekenis van de nettovermogenswaardemethode

De nettovermogenswaardemethode speelt tegenwoordig slechts een ondergeschikte rol. De duidelijke voordelen zijn de eenvoudige toepassing en de goede traceerbaarheid van het resultaat. Een negatief aspect voor veel bedrijven is de lage informatieve waarde, omdat er geen rekening wordt gehouden met immateriële waarden en toekomstige ontwikkeling.

Vereenvoudigde gekapitaliseerde winstwaardemethode

Waardering = inkomen gedeeld door kapitalisatiepercentage

Bij het waarderen van een bedrijf met behulp van de gekapitaliseerde winstwaardemethode wordt het bedrijf gezien als een investering die constante inkomsten genereert. Dit constante inkomen wordt gemeten aan de hand van de financiële wiskundige formule van een eeuwigdurende jaarlijkse inkomstenstroom. De gemiddelde verwachte duurzame winst na belastingen over de komende drie tot vijf jaar wordt gedeeld door een voor risico gecorrigeerde rentevoet (“kapitalisatievoet”). De op deze manier berekende waarde is de vermogenswaarde.

Aangezien de kapitalisatiemethode gebaseerd is op prognoses, moeten de onderliggende waarden zo realistisch mogelijk zijn. Het resultaat moet ook worden gecontroleerd op gevoeligheid voor veranderingen in aannames (bijv. lager/hoger inkomen en rentepercentage). De vraag rijst altijd in hoeverre het bestaande verdienvermogen van het gewaardeerde bedrijf kan worden overgedragen aan de koper in het geval van een verkoop.

Machines of voorraden die nodig zijn voor de normale bedrijfsvoering zijn al opgenomen in deze berekening, omdat deze een voorwaarde zijn voor het behalen van de duurzame winst waarop de waardering is gebaseerd.

Berekening van kapitalisatierentevoet

Kapitalisatievoet = basisvoet plus marktrisicopremie plus bedrijfsspecifieke risicopremie

De kapitalisatierente is opgebouwd uit drie factoren.

 De basisrente, ook wel de risicovrije rente genoemd. Het is meestal de rente op staatsobligaties met een looptijd van 10 of 30 jaar. Eind 2021 bedroeg de basisrente in Duitsland afgerond 0,10%.

De marktrisicopremie, die het ondernemersrisico in de relevante sector en het relevante land weerspiegelt.

De bedrijfsspecifieke risicopremie, die de specifieke bedrijfsrisico’s van het bedrijf beoordeelt.

Zo is een rentepercentage van ongeveer 20% over het algemeen realistisch voor de waardebepaling van een ambachtelijk bedrijf vanwege de vaak grotere afhankelijkheid van de eigenaar. Dit werd empirisch bewezen door reële aankoopprijzen.

Factoren voor het bepalen van de risicopremie

Fungibiliteit: Het bedrijf kan snel, veilig en zonder hoge kosten te gelde worden gemaakt. Dit is over het algemeen niet het geval voor niet-beursgenoteerde bedrijven.

Rol van de bedrijfseigenaar: Het bedrijf is erg afhankelijk van de bedrijfseigenaar. Alle beslissingen en contacten zijn op hem gericht.

Bedrijfsstrategie: Er is geen begrijpelijke strategie voor de korte, middellange en lange termijn.

Concurrentie: De concurrentiedruk is hoog en als klein bedrijf met een klein marktaandeel is er een verhoogd risico op margedruk of zelfs verdringing uit de markt.

Klantenstructuur: Het grootste deel van de omzet wordt gegenereerd met een klein aantal klanten. Er zijn nauwelijks belemmeringen voor klanten om over te stappen. De klanten zijn verouderd met de eigenaar en zullen er binnen afzienbare tijd niet meer zijn.

Leveranciersstructuur: Er kunnen knelpunten in de levering of vertragingen in de productie optreden door de afhankelijkheid van individuele leveranciers en er zijn geen alternatieve opties.

Management: Onvoldoende gekwalificeerd en/of ervaren. Het risico bestaat dat deze het bedrijf verlaat na een verandering van eigenaar.

Werknemers: Het opleidingsniveau van de werknemers is vrij laag. Geschoolde arbeidskrachten zijn moeilijk te vinden op de arbeidsmarkt, wat een negatief effect heeft op toekomstige groei. Er is een afhankelijkheid van een aantal sleutelfiguren die niet gemakkelijk te vervangen zijn.

Eenmalige omzet: Omzet wordt voornamelijk gegenereerd met eenmalige klanten.

Voor- en nadelen van deze methode

Betekenis van de gekapitaliseerde winstmethode in Duitsland

In Duitsland is de gekapitaliseerde winstwaardemethode de meest gebruikte methode (IDW S 1). Het is de wettelijk voorgeschreven waarderingsprocedure voor bedrijfswaardering voor successie- en schenkingsrechtdoeleinden. De gekapitaliseerde winstwaardemethode wordt dienovereenkomstig toegepast door de belastingdienst en wordt zeer geaccepteerd in juridische geschillen.

De Arbeitsgemeinschaft der Wert ermittelnden Betriebsberater im Handwerk heeft de AWH-standaard ontwikkeld voor de waardering van kleine en middelgrote ambachtelijke bedrijven. Het is ook gebaseerd op de gekapitaliseerde winstwaardemethode en is aangepast aan de speciale kenmerken van deze bedrijven. Meer informatie over beoordeling volgens de AWH-norm is verkrijgbaar bij ZdH.

De discounted cash flow-methode (DCF) 

Deze methode vindt zijn oorsprong in de klassieke investeringsbeoordeling. Internationaal is dit de waarderingsmethode met de meeste erkenning.

Theoretisch levert de DCF-methode de meest nauwkeurige bedrijfswaarde op. De kern van de zaak ligt echter in de noodzaak om gedetailleerde toekomstige winsten of kasstromen te projecteren en de bijbehorende voor risico gecorrigeerde rentepercentages (disconteringsvoet) om deze te verdisconteren naar hun contante waarde.

Het voordeel ten opzichte van de gekapitaliseerde winstwaardemethode is de hoge mate van flexibiliteit, aangezien het niet nodig is om uit te gaan van één enkel “duurzaam inkomen”, maar het bijvoorbeeld mogelijk is om de ontwikkeling van de winstsituatie voor de komende 5 jaar afzonderlijk te voorspellen. Dit verhoogt echter ook de complexiteit van de waardering en de behoefte aan uitleg.

De DCF-methode is meer geschikt voor het bepalen van de bedrijfswaarde van grote bedrijven. Het uitgangspunt is altijd een ondernemingsplan voor de komende 5-7 jaar. Deze methode leidt meestal tot hogere bedrijfswaarden.

In tegenstelling tot de gekapitaliseerde winstwaardemethode, die gebaseerd is op toekomstige winsten, wordt hier gekeken naar de kasstromen.

Er wordt een onderscheid gemaakt tussen de bruto- of entiteitmethode en de netto- of vermogensmutatiemethode. In de praktijk wordt de entiteitsmethode meestal gebruikt om de ondernemingswaarde te bepalen, d.w.z. de waarde van de onderneming inclusief financiële verplichtingen.

De vrije kasstroom van het bedrijf, inclusief rente op geleend kapitaal, wordt verdisconteerd naar de huidige dag met behulp van de gewogen gemiddelde kapitaalkosten van de financiële middelen die in het bedrijf zijn gestoken. De berekening van de netto contante waarde is vooral bedoeld om het operationele potentieel van een bedrijf weer te geven.

Voor zover mogelijk moet een volledige investeringscyclus worden bekeken, aangezien investeringen in vlottende en vaste activa een aanzienlijke impact hebben op de kasstromen.

De voorspelling van kasstromen en de keuze van disconteringsfactoren zijn hefbomen waarmee resultaten in de gewenste richting kunnen worden gestuurd. Om de betrouwbaarheid van de resultaten te garanderen, is een gevoeligheidsanalyse die de invloed van veranderingen in de aannames op de ondernemingswaarde laat zien essentieel. 

In principe heeft de keuze tussen de DCF-methode en de gekapitaliseerde winstwaardemethode geen invloed op het waarderingsresultaat als de uitgangspunten hetzelfde zijn. De keuze voor een van de waarderingsmethoden moet daarom afhangen van de doelgroep en het doel van de waardering.

Voor- en nadelen van deze methode

Diverse middelingsmethoden / mengmethoden

Vanwege de schatting van waarden is de gekapitaliseerde winstwaardemethode met onzekerheden omgeven. De combinatiemethoden nemen ook de inhoud van het bedrijf mee in hun waardering.

Het idee achter de gemiddelde-waardemethoden is om zowel de verwachtingen en risico’s uit het verleden als uit de toekomst mee te nemen. Dit leidt tot een hoge acceptatiegraad, vooral bij bedrijven in de MKB-sector. Commerciële en ambachtelijke bedrijven en bedrijven uit de productiesector gebruiken het voor geplande transacties, maar het wordt ook vaak gebruikt voor familieopvolgingsplanning.

Het resultaat is gebaseerd op het gewogen gemiddelde van de intrinsieke waarde en de gekapitaliseerde winstwaarde. Gewogen betekent meestal dat tweemaal de gekapitaliseerde winstwaarde wordt toegevoegd aan de intrinsieke waarde. Het resultaat gedeeld door drie en vermeerderd met de niet-operationele activa geeft de ondernemingswaarde. Er worden echter ook alternatieve methoden gebruikt waarbij het aandeel van de substantie en het inkomen in de totale waarde anders worden gewogen.

De gemiddelde-waardemethode of de methode van Berlijn

Bij de methode van gemiddelde waarde of Berlijn wordt het rekenkundig gemiddelde van de gekapitaliseerde winstwaarde en de nettovermogenswaarde berekend. Het is gebaseerd op het idee dat bedrijven met weinig substantie en hoge winsten meestal blootgesteld zijn aan hoge concurrentiedruk, waardoor deze winsten in de toekomst naar verwachting zullen afnemen. 

Waardering = (gekapitaliseerde winstwaarde + nettovermogenswaarde) / 2

De Weense procedure

De Weense methode berekent ook het rekenkundig gemiddelde van de gekapitaliseerde winstwaarde en de nettovermogenswaarde. De berekening van deze twee waarden verschilt echter van bijvoorbeeld de methode van Berlijn. 

De veralgemening van de factoren die het moeilijkst te bepalen zijn, maakt van de Weense procedure een vereenvoudigde procedure. De kapitalisatierente is vastgesteld op negen procent. De onzekere voorspelling van toekomstige inkomsten wordt vermeden door het gemiddelde te nemen van de laatste drie boekjaren. De Weense procedure wordt vaak gebruikt als alternatieve procedure als de partijen het niet eens kunnen worden over andere waarderingsmethoden.

Waardering = (gekapitaliseerde winstwaarde + nettovermogenswaarde) / 2

De overwinstmethode

De overwinstmethode is een andere gemiddelde-waardemethode en is gebaseerd op de aanname dat de winst alleen overeenkomt met een passend rendement op de nettovermogenswaarde op de lange termijn.

Als gevolg van de overweging dat hogere winstmarges na verloop van tijd afnemen, worden winsten die het normale rendement overschrijden gekapitaliseerd tegen een hogere rente. Factoren die verantwoordelijk kunnen zijn voor een winstdaling zijn bijvoorbeeld een slechtere economie, meer concurrentie of iets dergelijks.

Voor de waardering moeten twee dingen worden bepaald:

1. Bedrag van de rentevoet waartegen de intrinsieke waarde duurzame rente oplevert (“normale rentevoet”).
2. Aantal jaren waarvoor de overwinst moet gelden, die wordt opgeteld bij de intrinsieke waarde.

De rente over de nettovermogenswaarde die tegen vervangingswaarde is vastgezet in de onderneming tegen de normale rentevoet, wordt afgetrokken van de effectieve winst. Deze “overwinst” boven de normale rente wordt over een bepaald aantal jaren toegevoegd aan de intrinsieke waarde, meestal een periode van 3-8 jaar.

Waardering

= nettovermogenswaarde + contante waarde van overwinst

= intrinsieke waarde + aantal jaren met overwinst x (winst – (normale rentevoet x intrinsieke waarde)) 

Numeriek voorbeeld: 1.000.000 + 3 x (200.000 – (10% x 1.000.000)) = 1.300.000

Betekenis van de excess earnings methode: Deze speelt geen rol in de praktijk van bedrijfswaardering.

De Zwitserse methode of de methode van de behandelaar

De praktische methode is gemakkelijk te begrijpen en te volgen en wordt vaak gebruikt als eerste referentiepunt voor zowel kopers als verkopers. 

Voor succesvolle bedrijven leidt de Practitioner methode tot zeer conservatieve, lage waarden voor het bedrijf. 

De Zwitserse belastingdienst gebruikt deze waarderingsmethode ook. Het verwacht een kapitalisatiepercentage van 9,5%. 

Waardering = 2/3 x gekapitaliseerde winstwaarde + 1/3 netto vermogenswaarde

De procedure van Stuttgart

Bij de Stuttgartmethode is de waarde van een bedrijf de som van de nettovermogenswaarde en de gekapitaliseerde winstwaarde. Deze methode werd voornamelijk gebruikt om de bedrijfswaarde van niet-beursgenoteerde bedrijven te bepalen in geval van vererving of schenking. Omdat deze procedure niet meer actueel is, werd ze in 2009 afgeschaft.

Speciale gevallen

---

Speciaal geval: Lage opbrengst met veel inhoud

De Schnettler-methode behandelt het speciale geval van weinig verdienende of onrendabele bedrijven met een hoge nettovermogenswaarde die geen passend rendement op het nettovermogen genereren. Het is mijn gemengde methode van nettovermogenswaarde en gekapitaliseerde winstwaarde.

De afschrijving van het hoge niveau van materiële vaste activa resulteert in boekhoudkundige verliezen. Een koper zou de materiële vaste activa opnemen tegen een verlaagde vervangingswaarde, waardoor de afschrijvingen verminderen en de geactiveerde winstwaarde dienovereenkomstig toeneemt.

Veelgestelde vragen