Cztery najważniejsze metody obliczania wartości firmy dla małych i średnich firm to metoda wielokrotna, metoda wartości wewnętrznej, metoda wartości zysków i metoda DCF. Oto, co powinieneś wiedzieć o każdej metodzie. Prosto wyjaśnione i z przykładami.

Metoda wielokrotna

Aby uzyskać przegląd naszych aktualnych Dane rynkowe dotyczące mnożników wyceny .

Wycena = podstawowa kluczowa liczba pomnożona przez mnożnik wyceny

Metoda wielokrotna (zwana także „metodą mnożnikową”) to procedura często stosowana w obszarze fuzji i przejęć. Metoda ta pozwala na szybkie sprawdzenie, czy oczekiwana cena zakupu sprzedaży firmy jest realistyczna i właściwa zarówno po stronie kupującego, jak i sprzedającego. 

Wykorzystuje się ceny aktualnie osiągane przez porównywalne firmy, które już sprzedały. Badasz mnożnik, za jaki te spółki zostały sprzedane i stosujesz ten współczynnik do wycenianej spółki. Mnożnikami mogą być na przykład wielokrotności zysku operacyjnego („mnożnik EBIT”), zysku przed opodatkowaniem, odsetkami, amortyzacją (mnożnik EBITDA) lub sprzedaży („mnożnik sprzedaży”).

Metoda jest odpowiednia przede wszystkim dla firm, które istnieją na rynku od dłuższego czasu. W tym przypadku podstawą wyceny może być wieloletni rozwój zysków. Im lepsze wartości empiryczne, tym bardziej znaczący będzie wynik. W każdym przypadku oprócz sprawdzenia wiarygodności wartości firmy ustalonej inną metodą wskazane jest zastosowanie metody wielokrotnej.

Orientacyjna wartość przedsiębiorstwa określona za pomocą mnożnika odpowiada „wartości przedsiębiorstwa”. Jest to wartość kapitału własnego powiększonego o zadłużenie finansowe. Oznacza to, że w celu ustalenia wartości kapitału własnego od ustalonej wartości przedsiębiorstwa należy odjąć zadłużenie finansowe.

Wycena metodą wielokrotną EBIT

Przy wycenie spółki metodą wielokrotności EBIT, średni zysk netto przed odsetkami i podatkami („EBIT”) z kilku ostatnich lat mnoży się przez wielokrotność EBIT. Uwzględniany jest zysk przed opodatkowaniem i odsetkami, tak aby mnożniki pozostały porównywalne nawet w przypadku spółek o różnych stawkach podatkowych i strukturze kapitału dłużnego. W przypadku mniejszych firm o obrotach do 20 mln obserwowany zakres wielokrotności mieści się głównie w przedziale 4 – 10. Wielokrotność 6 lub wyższa oznacza, że firma jest bardzo atrakcyjna. Oprócz liczb, to, gdzie firma znajduje się w danym przedziale, zależy od różnych „czynników miękkich”. 

NIMBO do wyceny spółek wykorzystuje mnożniki EBITC

Podstawą tego jest EBIT plus całe wynagrodzenie dyrektora zarządzającego (wynagrodzenie brutto, składki pracodawcy na ZUS, wydatki na samochód).

W mniejszych firmach dyrektor zarządzający może w pewnym stopniu samodzielnie ustalać swoje wynagrodzenie. „EBITC” umożliwia porównanie z rentownością innych firm bez zniekształceń spowodowanych płacami wyższymi lub niższymi od wynagrodzeń rynkowych, specyfiką struktur kapitałowych i różnymi stawkami podatkowymi. W wariancie EBIT korygowane jest także wynagrodzenie dyrektora zarządzającego, przy czym NIMBO preferuje wariant EBITC, ponieważ z empirycznego punktu widzenia lepiej niż wariant EBIT może wyjaśnić zaobserwowane oferty zakupowe.

Wycena metodą wielokrotną EBITDA

Jeśli chodzi o EBITDA (zysk przed odsetkami, podatkami, amortyzacją), amortyzacja nie jest brana pod uwagę w porównaniu do EBIT. Przy tym samym EBIT, EBITDA przedsiębiorstwa intensywnie korzystającego z aktywów może być znacznie wyższa niż przedsiębiorstwa wymagającego dużego zaangażowania personelu.

W przypadku spółek intensywnie korzystających z aktywów i o wysokiej wartości wewnętrznej, z punktu widzenia kupującego sensowne jest operowanie mnożnikami EBITDA, ponieważ kwota amortyzacji pozostawia pewną swobodę, co może zniekształcić wynik. Zawsze należy brać pod uwagę fazę cyklu inwestycyjnego, w której aktualnie znajduje się przedsiębiorstwo. Czy szykują się jakieś inwestycje?

Wycena z wykorzystaniem mnożników sprzedaży

Z punktu widzenia inwestora szczególnie interesujący jest potencjalny zysk spółki. Jeśli jednak bieżący zysk nie jest znaczący, jest bardzo mały lub nawet ujemny, należy wziąć pod uwagę inną kluczową wielkość, taką jak sprzedaż. Może to mieć sens na przykład wtedy, gdy kupujący wierzy, że może poprawić zwrot ze sprzedaży dzięki własnym istniejącym, bardziej efektywnym strukturom kosztów. Dzięki tej metodzie potencjalny nabywca podejmuje większe ryzyko i musi wierzyć, że firma przyniesie zyski w przyszłości. 

Wycenę wielokrotną sprzedaży można również zastosować dodatkowo lub w celu sprawdzenia wiarygodności innych wycen.

Mnożniki sprzedaży są znacznie mniejsze niż mnożniki EBIT. Obserwowany zakres wynosi przeważnie od 0,2 do 2, w zależności od branży, rentowności, perspektyw wzrostu i kilku innych czynników. W przypadku firm o niskim wzroście i małych lub nierentownych przedsiębiorstw realistyczne są mnożniki sprzedaży w przedziale 0,2–0,6. W zależności od poziomu sprzedaży już zmiana mnożnika sprzedaży o współczynnik 0,1 może mieć już duży wpływ na wartość firmy.

Jeśli wycenę przeprowadzasz zarówno przy użyciu mnożnika EBIT, jak i sprzedaży, a wycena przy użyciu mnożnika sprzedaży daje wyższą wartość niż wycena przy użyciu mnożnika EBIT, oznacza to niższą rentowność sprzedaży niż porównywalne spółki.

Metoda wartości wewnętrznej

Wycena = wartość wewnętrzna firmy

Jest to najprostsza metoda ustalenia wartości majątku.

Dodajesz wartości środków trwałych i obrotowych po cenach rynkowych z bilansu, korygujesz je o ukryte rezerwy i odejmujesz podatki, długi i zobowiązania. 

Wartość wewnętrzna wskazuje na raczej niską wartość firmy.

W przypadku, gdy wartość wewnętrzna nie otrzyma odsetek współmiernych do ryzyka lub spółka poniesie nawet stratę, wartość finansowa spółki – bez żadnych wspólnych efektów zwiększających wartość z potencjalnym nabywcą – jest w zasadzie równa wartości likwidacyjnej.

W związku ze sprzedażą spółki wartość wewnętrzna ma przede wszystkim wartość informacyjną i zwykle znajduje się poniżej zakresu wyceny wieloma metodami, gdyż nie wykazuje się wartości firmy i potencjału zysków powyżej minimalnej stopy procentowej.

Zalety i wady tej metody

Stosowanie metody wartości wewnętrznej jako uzupełnienia, na przykład w połączeniu z bardziej optymistyczną metodą, taką jak metoda wartości dochodowej (patrz rozdział o metodach średnich) , z pewnością może mieć sens.

Określa ilościowo aktualną wartość istniejących aktywów spółki i pokazuje rzeczywistą wielkość kapitału własnego. Jest to ważne z punktu widzenia finansowania.

Znaczenie metody wartości wewnętrznej

Metoda wartości wewnętrznej odgrywa dziś jedynie niewielką rolę. Zaletami są niewątpliwie łatwość użycia i łatwa identyfikowalność wyników. Brak wartości informacyjnej jest dla wielu firm niekorzystny, ponieważ nie bierze się pod uwagę wartości niematerialnych i przyszłego rozwoju.

Uproszczona metoda wartości dochodu

Wycena = Dochód podzielony przez stopę kapitalizacji

Wyceniając spółkę metodą dochodową, postrzega się ją jako inwestycję generującą stały dochód. Te stałe zyski są wyceniane zgodnie z finansowym wzorem matematycznym stałego rocznego strumienia dochodów. Średnie, oczekiwane, trwałe zyski po opodatkowaniu w ciągu najbliższych trzech do pięciu lat dzieli się przez stopę procentową skorygowaną o ryzyko („stopę kapitalizacji”). Z tak ustalonej wartości wynika wartość kapitału własnego (tzw. wartość kapitałowa).

Ponieważ metoda dochodowa opiera się na prognozach, wartości bazowe powinny być jak najbardziej realistyczne. Wynik należy również sprawdzić pod kątem wrażliwości na zmianę założeń (np. niższą/wyższą stopę zwrotu i stopy procentowe). Zawsze pojawia się pytanie, w jakim stopniu dotychczasowa rentowność wycenianej firmy może zostać przeniesiona na kupującego w przypadku sprzedaży.

Maszyny lub zapasy towarów niezbędne do normalnego funkcjonowania są już uwzględnione w tej kalkulacji, ponieważ stanowią one warunek wstępny osiągnięcia trwałego zysku, na którym opiera się wycena.

Obliczanie odsetek kapitalizacyjnych

Stopa kapitalizacji = podstawowa stopa procentowa plus premia za ryzyko rynkowe plus premia za ryzyko specyficzne dla spółki

Na stopę kapitalizacji składają się trzy czynniki.

 Podstawowa stopa procentowa, zwana także stopą procentową wolną od ryzyka. Jest to zazwyczaj oprocentowanie obligacji rządowych o terminie zapadalności 10 lub trzydziestu lat. Na koniec 2021 roku podstawowa stopa procentowa w Niemczech została zaokrąglona do poziomu 0,10%.

Premia za ryzyko rynkowe odzwierciedlająca ryzyko przedsiębiorcze w danej branży i kraju.

Premia za ryzyko specyficzne dla firmy, która ocenia specyficzne ryzyko biznesowe firmy.

Na przykład stopa procentowa w wysokości około 20% jest zazwyczaj realistyczna przy wycenie przedsiębiorstwa rzemieślniczego ze względu na często większą zależność od właściciela. Zostało to empirycznie udowodnione na podstawie rzeczywistych cen zakupu.

Czynniki ustalania premii za ryzyko

Zamienność : Firma może zarabiać szybko, bezpiecznie i bez wysokich kosztów. Zwykle nie dotyczy to spółek nienotowanych na giełdzie.

Rola właściciela firmy: Firma jest bardzo zależna od właściciela firmy. Wszystkie decyzje i kontakty skupiają się na nim.

Strategia firmy: Nie ma zrozumiałej strategii krótko-, średnio- i długoterminowej.

Konkurencja: Presja konkurencyjna jest duża, a jako mała firma z niewielkim udziałem w rynku istnieje zwiększone ryzyko presji na marżę lub nawet wypchnięcia z rynku.

Struktura klientów: Duża część obrotów generowana jest przy niewielkiej liczbie klientów. Dla klientów nie ma prawie żadnych barier w zmianie. Klienci zestarzeli się wraz z właścicielem i w dającej się przewidzieć przyszłości już ich nie będzie.

Struktura dostawcy: Mogą wystąpić wąskie gardła w dostawach lub opóźnienia w produkcji ze względu na zależność od poszczególnych dostawców i nie ma alternatyw.

Kierownictwo: Nie ma wystarczających kwalifikacji i/lub doświadczenia. Istnieje ryzyko, że po zmianie właściciela opuści spółkę.

Pracownicy: Poziom wyszkolenia pracowników jest raczej niski. Na rynku pracy trudno jest znaleźć odpowiednich wykwalifikowanych pracowników, co ma negatywny wpływ na przyszły wzrost gospodarczy. Istnieje zależność od kilku kluczowych osób, których niełatwo zastąpić.

Sprzedaż jednorazowa: Sprzedaż generowana jest głównie od klientów jednorazowych.

Zalety i wady tej metody

Znaczenie metody dochodu skapitalizowanego w Niemczech

W Niemczech najpowszechniej stosowaną metodą jest metoda wartości dochodowej (IDW S 1). Jest to procedura wyceny przewidziana przez prawo w przypadku wyceny spółki pod kątem podatku od spadków i darowizn. Podejście dochodowe jest odpowiednio stosowane przez organy podatkowe i jest powszechnie akceptowane w sporach prawnych.

Grupa robocza konsultantów biznesowych ustalających wartość w sektorze rzemiosła opracowała standard AWH do wyceny małych i średnich przedsiębiorstw rzemieślniczych. Opiera się ona również na metodzie dochodu skapitalizowanego i jest odpowiednio dostosowana do specyfiki tych spółek. ZdH dostarcza dalszych informacji na temat oceny zgodnie ze standardem AWH.

Metoda zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) 

Metoda ta ma swoje korzenie w klasycznej rachunkowości inwestycyjnej. Na arenie międzynarodowej jest to metoda oceny ciesząca się najwyższym uznaniem.

Teoretycznie metoda DCF pozwala uzyskać najbardziej precyzyjną wartość firmy. Istota sprawy polega jednak na konieczności szczegółowego zaprojektowania przyszłych zysków lub przepływów pieniężnych oraz odpowiadających im stóp procentowych skorygowanych o ryzyko (stopa kalkulacyjna) w celu zdyskontowania ich do wartości bieżącej.

Przewagą nad metodą dochodową jest wysoki stopień elastyczności, ponieważ nie wystarczy założyć pojedynczy „trwały zwrot”, ale można na przykład osobno prognozować rozwój sytuacji dochodowej na kolejne 5 lat. Zwiększa to jednak również złożoność i potrzebę wyjaśnienia oceny.

Metoda DCF jest bardziej odpowiednia do określania wartości przedsiębiorstwa dużych firm. Punktem wyjścia jest zawsze biznesplan na kolejne 5-7 lat. Ta metoda zwykle skutkuje wyższymi wartościami firmy.

W przeciwieństwie do metody dochodowej, która przyjmuje za punkt wyjścia przyszłe zyski, tutaj uwzględniane są nadwyżki, tzw. przepływy pieniężne.

Rozróżnia się metodę brutto lub metodę jednostkową oraz metodę netto lub metodę praw własności. W praktyce najczęściej stosuje się metodę podmiotową, która służy do określenia wartości przedsiębiorstwa, czyli wartości przedsiębiorstwa łącznie z zadłużeniem finansowym.

W tym przypadku wolne przepływy pieniężne spółki, łącznie z odsetkami od pożyczonego kapitału, są dyskontowane do chwili obecnej przy użyciu ważonej stopy kapitału kosztu zasobów finansowych zamrożonych w spółce. Celem obliczenia wartości kapitału jest przede wszystkim odzwierciedlenie potencjału operacyjnego przedsiębiorstwa.

W miarę możliwości należy uwzględniać cały cykl inwestycyjny, gdyż inwestycje w aktywa obrotowe i trwałe mają istotny wpływ na przepływy pieniężne.

Prognoza przepływów pieniężnych i dobór czynników dyskontowych to śruby korygujące, którymi można przesunąć wyniki w pożądanym kierunku. Aby zapewnić wiarygodność wyników, niezbędna jest analiza wrażliwości pokazująca wpływ zmian założeń na wartość przedsiębiorstwa. 

W zasadzie wybór pomiędzy metodą DCF a metodą dochodową nie ma wpływu na wynik wyceny, jeżeli przesłanki są takie same. Decyzja o zastosowaniu jednej z metod oceny powinna zatem zależeć od grupy docelowej i celu oceny.

Zalety i wady tej metody

Różne metody uśredniania/metody mieszania

Ze względu na szacowanie wartości metoda dochodowa obarczona jest niepewnością. Metody łączone uwzględniają w swojej ocenie także istotę przedsiębiorstwa.

Ideą metod przeciętnych jest uwzględnienie zarówno przeszłych, jak i przyszłych oczekiwań oraz ryzyka. Prowadzi to do wysokiego poziomu akceptacji, szczególnie wśród firm z sektora MŚP. Przedsiębiorstwa handlowe, rzemieślnicze oraz firmy z sektora produkcyjnego wykorzystują go w planowanych transakcjach, ale często wykorzystuje się go także w planowaniu sukcesji wewnętrznej rodziny.

Wynik opiera się na średniej ważonej wartości aktywów i zysków. Ważone zwykle oznacza, że do wartości wewnętrznej dodaje się dwukrotność wartości zarobków. Wynik podzielony przez trzy i powiększony o aktywa nieoperacyjne daje wartość firmy. Stosowane są jednak także metody alternatywne, w których inaczej ważone są udziały substancji i dochodu w wartości ogółem.

Metoda wartości średniej lub metoda berlińska

W przypadku wartości średniej lub metody berlińskiej średnią arytmetyczną tworzy się z zarobków i wartości merytorycznej. Opiera się na założeniu, że słabe firmy o wysokich zarobkach są zazwyczaj narażone na dużą presję konkurencyjną, która prawdopodobnie obniży te zyski w przyszłości. 

Wycena = (wartość zysku + wartość wewnętrzna) / 2

Procedura wiedeńska

W metodzie wiedeńskiej obliczana jest także średnia arytmetyczna dochodu i wartości majątkowej (wartości majątku). Obliczanie tych dwóch wartości różni się jednak np. od metody berlińskiej. 

Uogólnienie czynników najtrudniejszych do określenia czyni procedurę wiedeńską procedurą uproszczoną. Stopę kapitalizacji ustalono na dziewięć procent. Aby uniknąć niepewnej prognozy przyszłych zysków, należy przyjąć średnią z trzech ostatnich lat obrotowych. Procedura wiedeńska jest często stosowana jako procedura alternatywna, gdy strony nie mogły dojść do porozumienia w sprawie innych metod wyceny.

Wycena = (wartość zysku + wartość wewnętrzna) / 2

Metoda nadmiernego zysku

Metoda nadmiernego zysku jest kolejną metodą uśrednioną i opiera się na założeniu, że zysk w dłuższej perspektywie odpowiada jedynie odpowiedniemu zwrotowi z wartości wewnętrznej.

W wyniku uwzględnienia faktu, że wyższe marże zysku zmniejszają się z biegiem czasu, nadwyżki zysków przekraczające normalną stopę procentową są kapitalizowane według wyższej stopy procentowej. Do czynników, które mogą odpowiadać za spadek zysków można zaliczyć np. słabszą gospodarkę, zwiększoną konkurencję itp.

Aby określić wartość, należy ustalić dwie rzeczy:

1. Kwota stopy procentowej, według której wartość wewnętrzna przynosi długoterminowe odsetki („normalna stopa procentowa”).
2. Liczba lat, za które powinna obowiązywać nadwyżka zysku, dodawana do wartości wewnętrznej.

Od efektywnego zysku odejmuje się odsetki od wartości wewnętrznej zawiązanej w spółce po cenach odtworzeniowych i przy normalnych stopach procentowych. Ten „nadwyżkowy zysk” przekraczający normalną stopę procentową jest dodawany do wartości wewnętrznej przez określoną liczbę lat. Zwykle stosuje się okres 3–8 lat.

Ocena

= wartość wewnętrzna + wartość bieżąca nadwyżki zysków

= wartość wewnętrzna + liczba lat z nadwyżką zysku x (zysk – (normalna stopa procentowa x wartość wewnętrzna)) 

Przykład liczbowy: 1 000 000 + 3 x (200 000 – (10% x 1 000 000)) = 1 300 000

Znaczenie metody nadmiernego zysku: Nie odgrywa to żadnej roli w praktyce wyceny przedsiębiorstw.

Metoda szwajcarska czy metoda praktyka

Praktyczna metoda jest łatwa do zrozumienia i zrozumienia i często stanowi pierwszy punkt odniesienia zarówno dla kupującego, jak i sprzedającego. 

W firmach odnoszących sukcesy metoda praktyka prowadzi do bardzo konserwatywnych, niskich wartości dla firmy. 

Szwajcarska administracja podatkowa również stosuje tę metodę wyceny. Oczekuje stopy kapitalizacji na poziomie 9,5%. 

Wycena = 2/3 x wartość zysku + 1/3 wartości wewnętrznej

Proces stuttgarcki

W metodzie stuttgarckiej wartość przedsiębiorstwa określa się na podstawie sumy jego wartości wewnętrznej i wartości zysków. Procedurę tę stosowano przede wszystkim w celu ustalenia wartości spółek nienotowanych na giełdzie w przypadku dziedziczenia lub darowizn. Ponieważ procedura ta nie jest już aktualna, została zniesiona w 2009 r.

specjalne przypadki

---

Przypadek szczególny: Niska wydajność przy dużej zawartości substancji

Metoda Schnettlera dotyczy szczególnego przypadku spółek o niskim zysku lub nierentownych, o wysokiej wartości wewnętrznej, które nie zapewniają odpowiedniego oprocentowania aktywów. To moja mieszanka wartości wewnętrznej i wartości dochodu.

Amortyzacja wysokiego stanu rzeczowych aktywów trwałych skutkuje stratami księgowymi. Kupujący rozliczałby rzeczowe aktywa trwałe po obniżonym koszcie odtworzenia, zmniejszając w ten sposób amortyzację i odpowiednio zwiększając wartość wypracowaną.

Często zadawane pytania