Metoda dochodowa wyceny przedsiębiorstwa

Jak działają metody dochodowe?

W dużym uproszczeniu, metoda dochodowa polega na tym, że

  • szacuje się przyszłe zyski,
  • dyskontuje się te zyski,
  • sumuje się zdyskontowane zyski.

Daje to dzisiejszą wartość przedsiębiorstwa zgodnie z metodą dochodową. Stopa dyskontowa uwzględnia moment uzyskania przychodów w przyszłości oraz specyficzne ryzyko inwestycji.

Różne podejścia do metod dochodowych

Istnieją różne modele w ramach metody dochodowej. Modele te różnią się pod względem przepływów pieniężnych, które są dyskontowane. Ponadto różnią się pod względem stosowanej stopy dyskontowej.

  • Metody dochodowe
    • Uproszczona metoda dochodowa
    • Metoda Discounted Cash Flow (DCF)
    • Metoda wartości rezydualnej
    • Wielookresowa dyskontowanie dywidend

Uproszczona metoda dochodowa

Podejście: Metoda ta zakłada stałe przepływy pieniężne i jest idealna dla przedsiębiorstw o stabilnej sytuacji dochodowej.

Co jest dyskontowane: Reprezentatywny, znormalizowany roczny zysk.

Jak jest dyskontowane: Przy użyciu stopy kapitalizacji, która odzwierciedla ryzyko przedsiębiorstwa i oczekiwania rynku co do zwrotu.

Przykład metody dochodowej

Zysk po odsetkach i podatkach (E) 500 000
Stopa kapitalizacji (i) 10%

Wartość dochodowa WE jest obliczana jako:

WE = E i = 500 000 0,10 = 5 000 000

Gdzie E to zysk po opodatkowaniu i odsetkach, a i to stopa kapitalizacji.

Zalety i wady tej metody

  • Prosta aplikacja, łatwa do zrozumienia i wdrożenia
  • Zorientowana na przyszłość, koncentruje się na przyszłych dochodach i zyskach przedsiębiorstwa, co jest ważne dla inwestorów, którzy chcą ocenić przyszłe zwroty.
  • Powszechna praktyka w sektorze MŚP, ponieważ mają one mniej złożone struktury przedsiębiorstw.
  • Akceptowana przez organy finansowe: Metoda ta jest na przykład często akceptowana przez organy podatkowe w Niemczech, jeśli chodzi o wycenę do celów podatkowych.
  • Dobrze nadaje się dla przedsiębiorstw na stabilnych rynkach
  • Przyjmuje się proste założenie dotyczące przyszłych dochodów, złożoność przedsiębiorstwa i jego otoczenia rynkowego nie zawsze może być w pełni odzwierciedlona.
  • Ryzyko przedsiębiorstwa lub możliwe wahania rynkowe są pomijane
  • Dla przedsiębiorstw o silnie wahających się lub szybko rosnących dochodach metoda ta jest zbyt sztywna i niedokładna.
  • Błędne oszacowania prognoz zysków i stopy dyskontowej mogą prowadzić do błędnych wyników.

Discounted Cash Flow (DCF) Metoda

Podejście: Podejście DCF prognozuje przyszłe przepływy pieniężne, które mogą się różnić, i dlatego jest odpowiednie dla przedsiębiorstw, których dochody zmieniają się w czasie.

Co jest dyskontowane: Szacowane przyszłe przepływy pieniężne w określonym okresie prognozy.

Jak jest dyskontowane: Przy użyciu Weighted Average Cost of Capital (WACC), który odzwierciedla średni koszt zaangażowanego kapitału.

Przykład metody Discounted Cash Flow (DCF)

Wolne przepływy pieniężne (FCF) dla prognozy na następne 3 lata

Prognoza Rok 1 Prognoza Rok 2 Prognoza Rok 3
Wolne przepływy pieniężne (FCF) 300 000 330 000 360 000

Obliczanie zdyskontowanych przepływów pieniężnych i wartości końcowej

Stopa dyskontowa (r) = 10%

Stopa wzrostu końcowego (g) = 2%

DCF 1 = FCF1 (1 + r)1 = 300 000 1,10 = 272 727

DCF 2 = FCF2 (1 + r)2 = 330 000 (1,10)2 = 330 000 1,21 = 272 727

DCF 3 = FCF3 (1 + r)3 = 360 000 (1,10)3 = 360 000 1,33 = 270 676

Obliczanie wartości końcowej (TV)

Wartość końcowa jest obliczana jako:

TV = FCF3 × (1 + g) r – g = 360 000 × 1,02 0,10 – 0,02 = 4 590 000

Wartość końcowa jest następnie również dyskontowana:

DCF TV = 4 590 000 (1 + r)3 = 4 590 000 1,33 = 3 451 128

Całkowita wartość przedsiębiorstwa (Enterprise Value, EV)

EV = Suma DCF + DCFTV = 272 727 + 272 727 + 270 676 + 3 451 128 = 4 267 258

Obliczanie wartości kapitału własnego (Equity Value)

Wartość kapitału własnego oblicza się, odejmując zadłużenie netto od wartości przedsiębiorstwa:

Wartość kapitału własnego = EV – Długi + Środki pieniężne

Zakładając, że firma ma 500 000 zadłużenia i 200 000 w kasie:

Wartość kapitału własnego = 4 267 258 – 500 000 + 200 000 = 3 967 258

Wartość kapitału własnego wynosi zatem 3 967 258.

Zalety i wady tej metody

  • Jeśli założenia są realistyczne, metoda DCF oferuje stosunkowo obiektywną i uzasadnioną wycenę przedsiębiorstwa.
  • Uwzględnienie przyszłych strumieni dochodów jest szczególnie przydatne w przypadku szybko rozwijających się przedsiębiorstw.
  • Ukierunkowane na długoterminowe (przyszłe) trendy
  • Założenie o nieograniczonej żywotności przedsiębiorstw jest mało realistyczne.
  • Wycena opiera się na założeniach, a nie na faktach, a zatem jest niepewna.
  • Obliczenia są skomplikowane i wymagają wielu założeń; niewielkie zmiany w założeniach (np. stopy wzrostu, stopy dyskontowe) mogą prowadzić do znaczących różnic w wyniku.
  • Nie nadaje się dla przedsiębiorstw o zmiennych przepływach pieniężnych

Metoda wartości rezydualnej

Podejście: Metoda ta koncentruje się na zysku rezydualnym, który wynika z zysków pomniejszonych o koszty kapitału własnego. Oblicza bezpośrednio wartość kapitału własnego, dodając aktualną wartość księgową kapitału własnego i zdyskontowane przyszłe zyski rezydualne.

Co jest dyskontowane: Przepływy pieniężne dla wyraźnego okresu prognozy oraz dodatkowo wartość rezydualna ustalona dla okresu następującego po nim.

Jak jest dyskontowane: Również tutaj często wykorzystuje się WACC, aby zdyskontować zarówno przepływy pieniężne, jak i wartość rezydualną do wartości bieżącej.

Przykład metody wartości rezydualnej

Przykładowe obliczenie: Wycena przedsiębiorstwa za pomocą metody wartości rezydualnej

Przykładowe obliczenie: Wycena przedsiębiorstwa za pomocą metody wartości rezydualnej

Założenia

  • Stopa dyskontowa (𝑟ₑ): 8%
  • Początkowa wartość księgowa kapitału własnego (𝐵₀): 1 000 000 €
  • Wynik netto w pierwszym roku (𝑁𝐼₁): 150 000 €
  • Okres prognozy: 3 lata
  • Stopa wzrostu (𝑔): 2%

Obliczenia

1. Prognozowane wyniki netto i wartości księgowe

Rok 1 Rok 2 Rok 3
Wynik netto (𝑁𝐼) 150 000 € 153 000 € 156 060 €
Wartość księgowa kapitału własnego (𝐵) 1 150 000 € 1 303 000 € 1 459 060 €

2. Obliczenie zysków rezydualnych

Rok 1 Rok 2 Rok 3
Zysk rezydualny (𝑅𝐼) 70 000 € 61 000 € 51 820 €

3. Wartość bieżąca zysków rezydualnych

Rok 1 Rok 2 Rok 3
Współczynnik wartości bieżącej 1,08 1,1664 1,259712
Wartość bieżąca zysku rezydualnego 64 815 € 52 293 € 41 145 €

4. Obliczenie wartości końcowej

  • Rosnący zysk rezydualny w roku 4: 𝑅𝐼₄ = 𝑅𝐼₃ × (1 + 𝑔) = 51 820 € × 1,02 = 52 856 €
  • Wartość końcowa na koniec roku 3: TV = 𝑅𝐼₄ / (𝑟ₑ – 𝑔) = 52 856 € / (0,08 – 0,02) = 880 940 €
  • Wartość bieżąca wartości końcowej: PV(TV) = 880 940 € / 1,259712 = 699 632 €

5. Całkowita wartość przedsiębiorstwa

  • Suma wartości bieżących zysków rezydualnych: 64 815 € + 52 293 € + 41 145 € = 158 253 €
  • Całkowita wartość bieżąca zysków rezydualnych wraz z wartością końcową: 158 253 € + 699 632 € = 857 885 €
  • Wartość przedsiębiorstwa (𝑉₀): 𝐵₀ + Całkowita wartość bieżąca zysków rezydualnych = 1 000 000 € + 857 885 € = 1 857 885 €

Wielookresowa dyskontowanie dywidend

Podejście: Podejście to jest odpowiednie dla przedsiębiorstw, których dywidendy zmieniają się w czasie, szczególnie dla spółek notowanych na giełdzie.

Co jest dyskontowane: Prognozowane wypłaty dywidend, które mogą się zmieniać w różnych okresach.

Jak jest dyskontowane: Na podstawie kosztów kapitału własnego, które są zwykle obliczane za pomocą modelu Capital Asset Pricing Model (CAPM), aby odzwierciedlić ryzyko akcji.

Przykład: Dywidendy w wysokości 1,00, 1,20, 1,40 przez trzy lata i oczekiwana stała dywidenda w wysokości 1,50 po tym okresie, przy stopie kosztu kapitału własnego wynoszącej 5%, prowadzą do wartości na akcję wynoszącej około 29,00.

Przykład wielookresowego dyskontowania dywidend

Wieloletnie dyskontowanie dywidend

Przykład: Wieloletnie dyskontowanie dywidend

Prognoza dywidend na najbliższe 3 lata

Rok Dywidenda (w €)
Rok 1 1,00
Rok 2 1,20
Rok 3 1,40
Od roku 4 (stała dywidenda) 1,50

Obliczenie zdyskontowanych dywidend

Stopa kosztu kapitału własnego (r) = 5 % lub 0,05

D 1 = Dywidenda1 (1 + r)1 = 1,00 1,05 = 0,952 €

D 2 = Dywidenda2 (1 + r)2 = 1,20 (1,05)2 = 1,20 1,1025 = 1,088 €

D 3 = Dywidenda3 (1 + r)3 = 1,40 (1,05)3 = 1,40 1,157625 = 1,209 €

Obliczenie wartości końcowej (od roku 4)

Wartość końcowa (TV) jest obliczana za pomocą wzoru Gordona na wzrost:

TV = Dywidenda4 r = 1,50 0,05 = 30,00 €

Wartość końcowa również musi zostać zdyskontowana:

Zdyskontowana wartość końcowa = TV (1 + r)3 = 30,00 1,157625 = 25,91 €

Całkowita wartość akcji (suma zdyskontowanych dywidend)

Wartość akcji = D1 + D2 + D3 + Zdyskontowana wartość końcowa

Wartość akcji = 0,952 + 1,088 + 1,209 + 25,91 = 29,16 €

Obliczona wartość akcji wynosi zatem 29,16 €.

Zalety i wady tej metody

  • Prostota i przejrzystość
  • Procedura uznawana w świecie finansów
  • Oferuje systematyczne i teoretycznie uzasadnione podejście
  • Oferuje cenne informacje dla inwestorów, którzy chcą skupić się na stabilnych przedsiębiorstwach
  • Zależne od założeń dotyczących przyszłych dywidend i stopy dyskontowej
  • Inne czynniki zwiększające wartość, które nie znajdują odzwierciedlenia w dywidendzie, takie jak wysoka lojalność klientów, unikalne prawa ochronne i know-how, nie są brane pod uwagę.

Metody dochodowe w porównaniu z innymi metodami

Metoda dochodowa koncentruje się na przyszłych przepływach pieniężnych, a zatem jest zorientowana na przyszłość. Jest szczególnie cenna, jeśli chodzi o ocenę potencjału wzrostu i trwałej rentowności przedsiębiorstwa.

W przeciwieństwie do tego, metoda wartości substancji mierzy wartość przedsiębiorstwa na podstawie jego bieżących aktywów pomniejszonych o zobowiązania. Metoda ta jest często istotna przy wycenie przedsiębiorstw o dużej intensywności aktywów lub w scenariuszach likwidacyjnych.

Z kolei metoda porównawcza wykorzystuje dane rynkowe do określenia wartości przedsiębiorstwa i porównuje je z niedawno sprzedanymi, podobnymi przedsiębiorstwami. Metoda ta jest silnie uzależniona od dostępności i porównywalności danych rynkowych. (Tutaj NIMBO oferuje kalkulator wyceny przedsiębiorstwa, który opiera się na aktualnych danych rynkowych dla poszczególnych krajów).

Metoda opcji realnych postrzega przedsiębiorstwo z perspektywy przyszłych opcji strategicznych i jest szczególnie przydatna w branżach o dużej niepewności i szybkich zmianach.

Wreszcie, podejście wartości likwidacyjnej szacuje kwotę, którą właściciele otrzymaliby w przypadku likwidacji przedsiębiorstwa. Podejście to jest często stosowane, gdy przedsiębiorstwa stoją w obliczu zamknięcia i jest silnie związane z teraźniejszością.

Każda z tych metod oferuje inne spojrzenie na wartość przedsiębiorstwa i może być wybrana w zależności od konkretnego kontekstu i celu wyceny.

Metody dochodowe w kontekście międzynarodowym

Na stosowanie metody dochodowej i jej modeli wpływają lokalne zwyczaje wyceny i ramy regulacyjne. Spojrzenie na praktyki w różnych krajach pokazuje, jak różnorodne mogą być te podejścia:

Europa

W Niemczech uproszczona metoda dochodowa jest preferowaną metodą, która jest szczególnie stosowana przy wycenie przedsiębiorstw średniej wielkości. Podejście to jest wspierane przez standardy Instytutu Biegłych Rewidentów. We Włoszech, Hiszpanii i Polsce stosuje się podobne metody wyceny, przy czym lokalne GAAPs i wytyczne Unii Europejskiej mają wpływ na konkretne praktyki wyceny. W krajach tych rozpowszechniona jest również metoda DCF, szczególnie w przypadku większych, działających na arenie międzynarodowej przedsiębiorstw.

W Szwajcarii i Holandii, z ich silnie zorientowanymi na arenie międzynarodowej gospodarkami, często dominuje podejście DCF, które jest znane międzynarodowym inwestorom i zgodne z MSSF. W Szwecji i Norwegii również można zaobserwować silne preferencje dla DCF, co wynika z przejrzystości rynków skandynawskich i dominacji MSSF.

Wielka Brytania stosuje podobne standardy wyceny jak USA, z wyraźnym skłonnością do podejścia DCF. Sprzyja temu zorientowane na rynek spojrzenie i dostępność szczegółowych informacji finansowych.

Ameryka Północna

W Stanach Zjednoczonych i Kanadzie DCF jest dominującą metodą, co jest wspierane przez preferencje dla wartości dla akcjonariuszy i rozwinięte rynki kapitałowe. US-GAAP i kanadyjskie GAAP zapewniają solidne ramy dla prognozowania przepływów pieniężnych i wyceny.

Afryka i Bliski Wschód

W Republice Południowej Afryki również stosuje się metodę wartości dochodowej, przy czym konkretny wybór modelu zależy od wielkości i sektora przedsiębiorstwa. Ze względu na dynamikę gospodarczą i zmienność na niektórych rynkach afrykańskich, uproszczona metoda wartości dochodowej może być tutaj odpowiednia, aby zmniejszyć ryzyko wyceny.

W Zjednoczonych Emiratach Arabskich, gdzie rynek nieruchomości odgrywa dużą rolę, uproszczona metoda wartości dochodowej jest szczególnie rozpowszechniona w wycenie nieruchomości, natomiast w sektorze korporacyjnym preferowana jest metoda DCF, aby przyciągnąć międzynarodowych inwestorów.

Oceania

W Australii, z rozwiniętym rynkiem kapitałowym i silnym naciskiem na międzynarodowych inwestorów, DCF jest metodą dominującą, wspieraną przez stosowanie MSSF.

Podsumowując, na rynkach rozwiniętych z silną orientacją międzynarodową i łatwo dostępnymi informacjami finansowymi, DCF jest metodą dominującą. Na rynkach, które charakteryzują się silniejszym skupieniem na małych i średnich przedsiębiorstwach oraz lokalnych inwestycjach, uproszczona metoda wartości dochodowej znajduje częstsze zastosowanie. Konkretne modele stosowane w poszczególnych krajach odzwierciedlają wymagania lokalnych i międzynarodowych inwestorów i są zależne od odpowiednich warunków regulacyjnych i specyficznych dla danego rynku.

Przegląd najważniejszych metod wyceny przedsiębiorstw

Podobne wpisy